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漫长的季节：从一致到分化，现实背后的无奈
无论是钢铁板块还是黑色商品，历经2022年大属下跌后，2023年大有携预期改善之势，收复失地，然而，结果却不尽如人意。1）1-2月，强预期引领，商品与权益齐涨；年初，地产行业“三箭齐发”+宏观政策稳中向好，引领黑色系商品和权益共振上涨，然而锅企产量迅速反弹，助推原料端强势地位，埋下盈利端隐患。2）3月，弱现实凸显，商品与权益齐跌：市场从博弃预期转为交易现实，终端需求的弱势叠加产量高位，成材环节供需矛盾加剧。上海螺纹从3月高点4420元/吨，一路跌至5月低点3510元/吨，板块表现亦弱于大市。3）4-5月，商品与权益出现分化：基本面底部震蒸。行业开启自发性减产。权益端此时的波段行情，更多来自于中特估概念催化。毕竟基本面有心无力，因而商品端也未有清晰向上信号。从同涨同跌，再到分化演绎，两大市场步调一致后的分道场镜，折射行业现实背后的无奈——基本面漫长的寒冬季节，对于钢铁而言，似乎并不陌生，只是，这一次会如何换学？
从漫长的季节，到漫长的换季？
浸长的季节，也终有换季之时。只不过，对于一个成熟的工业体系而言，要想彻底换季，这个过程本身，或许就很漫长。复盘海外历程，美国工业化需求转移、钢铁行业“去产能”时代，可分为三个阶段：1）1981-1982年：需求大幅下滑+产能刚性，产能利用率从83%下滑至36%，行业陷入亏损；2）1983-1987年：市场化出清和行政去产能协同，历经4年粗钢产能累计下降26%，产能利用率升至80%，益利明显改善；3）20世纪90年代后：兼并重组强化竞争力，经历2001-2004和2008年两轮兼并重组，全行业劳动生产率进一步提升，夯实持续盈利基础。三阶段横跨约30年，考虑到中国钢铁体最是美国十倍以上，“换季”的难度或更为困难。
回暖逐渐可期，换季仍需努力
下半年，1）产业链利润分配有望国归中枢：预计铁矿全年供给同比+1.5%，随着铁矿供给趋于宽松，成材在产业链利润分配比例有望回升；2）制造业盈利好转带动需求改善，关注地产新开工端需求修复：尽管当前制造业延续减产、降价去库存，不过随生产要素价格回落，盈利底部渐过，库存拐点或并不遥远。地产方面，当前销售端复苏动能较弱，区域分化加大，期待政策进一步宽松；不过库存去化斜率加大，去化周期由升转降，释放好转信号。3）政策或定调平控：若粗钢产量延续平控，则其有望为后续钢价提供支撑。长期而言，地产等传统需求弱化的大背景之下，通过兼并重组、环保约束、原料端资源多渠道开发所带来供给格局的优化，以及改善需求侧，发展跟随产业升级的高附加值产品，或是化解长期困境的重要手段。
投资：国企改革助力估值修复，优质阿尔法穿越周期1）钢铁：本轮钢铁修复行情与过往最大不同之处在于，在地产链形态巨变以及中特估浪湖下，优质阿尔法龙头华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份、中信特钢或更值得关注。此外，火电锅炉管需求增长预期下，武进不锈、盛德鑫泰等管材标的值得重视。2）新材料：国产替代的大时代，高端新材料景气、格局和成本三重受益，稀缺性脱颖而出。关注高温合金（图南股份、应流股份、抚顺特钢、钢研高纳）；钛合金（西部超导、西部材料、天工田际、宝然股份）；核电（应流股份、久立特材）产业链。优质加工龙头华峰铝业、明泰铝业、雨金股份等，有望强者恒强。
风险提示
1、需求修复不及预期；2、行业供给水平增长过快的风险；3、原料生产受到扰动的风险；4、落后产能出清速度不及预期的风险。
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